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【美股研究報告】Costco成後疫情時代的最大贏家,但聯準會轉鷹將不利股價與營運表現!

【美股研究報告】Costco成後疫情時代的最大贏家,但聯準會轉鷹將不利股價與營運表現!

作者:許庭榕

Costco財務季度/年度表達方式:

FY22Q1: 2021/8/30~ 2021/11/21;FY22Q2: 2021/11/22~ 2022/2/13;

FY22Q3: 2022/2/14~ 2022/5/8;FY22Q4: 2022/5/9~ 2022/8/28。

*本篇為Costco FY22Q1季度更新報告,初次報告請見:【美股研究報告】通膨來沒在怕!Costco獲利成長力道遠超同業,靠著牛奶與衛生紙就能打下半壁江山?

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獲利動能強勁,通膨與疫情持續助攻,惟評價偏高,故評等為區間操作,目標價561美元

在Covid- 19疫情與通膨的帶動下,Costco表現持續亮眼,FY22Q1營收小幅優於預期,另因稅務處理得當,帶動稅後淨利大幅超出預期,FY22Q1稀釋後EPS為2.98美元,高於預期的2.68美元。此外,12月新變種病毒Omicron強勢來襲,更是讓市場更加看不見這次疫情的終點,且該變種病毒很可能又加劇供應鏈與就業市場問題,進一步使通膨延續,有利Costco營運後市表現。我們預估Costco FY2022- 23年銷貨收入為2144.86億美元(YoY+ 11.7%)、2269.26億美元(YoY+ 5.8%);會員費收入各為41,88億美元(YoY+ 8.0%)、44.19億美元(YoY+ 5.5%),並預估EPS為13.05美元(YoY+ 15.8%)、14.10美元(YoY+ 8.0%)。然而目前評價創新高,股價已反映高通膨利多,且近期美國聯準會受迫於高通膨,而有轉鷹傾向,本周12/16(四)美國聯準會將召開12月利率會議,很可能加速縮減購債,讓預期升息時程提前,不僅利空營運,更是不利成長股評價,故我們維持評等為區間操作,並以預估之FY2022年EPS給予目標價561美元,建議投資人靜待12月利率會議結束,在後續股價回檔時再逢低布局。

受惠於後疫情與通膨,FY22Q1營收增長力道如預期般強勁,稅務處理得當帶動稅後淨利大幅超出預期

受通膨與後疫情消費力道帶動,Costco FY22Q1銷貨淨額年增16.7%至494.17億美元,小幅優於預期2%,會員費收入則大致符合預期,年增9.9%至9.46億美元;銷貨毛利部分,正如先前所預期,Costco並未完全將通膨成本轉嫁予會員,銷貨成本年增17.3%至374.58億美元,致營業毛利僅年增11.5%至64.11億美元,營業毛利率為12.73%,較預期低0.05個百分點,但銷貨毛利率11.06%僅較預期低0.02個百分點,大致符合預估,營業費用部分控制得當,營業利益年增18.4%至16.93億美元,優於預期約5%,且因營收規模優勢顯現,在銷貨成本壓抑毛利率表現下,營益率仍較去年同期改善0.05個百分點為3.36%。本業獲利表現優異外,本季稅率亦有驚喜,受惠於股權激勵帶來的減稅效果,FY22Q1有效稅率僅20.70%,帶動稅後淨利大幅超出預期11%達13.45億美元(YoY+ 13.9%),稀釋後EPS為2.98美元(YoY+ 13.7%),優於預期的2.68美元。

資料來源:CMoney預估

FY2022年展店步伐快速,惟展店帶來的營收增速將逐漸下滑

除此之外,本季展店腳步快速,公司預估於FY2022年展店27間,FY22Q1已新開店面8間,達成率近3成,其中包含法國與中國的第二家店面,以及在西班牙的第四家店面,展店步伐快速有望持續帶動營收保持增長,但值得注意的是,隨著總店數逐漸具規模,展店帶來的營收增速效果將逐漸減弱,因為新店數占總店數比例將持續下降。但正如先前報告中所提到的,目前全球仍有許多市場是Costco尚未涉足的,因此雖然增速下滑,但增長空間仍然龐大。

Omicron變種病毒下,民眾消費習慣仍將有利於Costco

變種病毒接力而來,先是Delta,接著是Omicron,新變種的出現讓不想染疫的人們必須改變自己的消費習慣,降低暴露在病毒的風險,因此少次多量的採購方式將持續當道,有利於Costco的營收表現。除此之外,從FY22Q1法說會公布的會員續約率我們可以看到,當前環境讓Costco會員變得十分有吸引力,美國會員續約率從FY21Q4的91.3%,上升0.3%到91.6%;國際會員續約率也從88.7%上升0.3%到89.0%;黑鑽卡會員占比也從41.5%上升近1%到42.4%。疫情持續扮演推升Costco會員的吸引力,預估FY2022年每會員卡費收入將從FY21Q4的62.84美元上升到64.04美元。

資料來源:Costco FY21Q4、FY22Q1法說會

美國通膨估計延續至FY22Q3,Costco短期動能延續,但仍須關注聯準會動向

此外,美國通膨問題短期難解。目前美國勞動市場仍然維持緊缺,工資持續上漲,不僅導致商品供給增加有限,也將持續推升商品價格,延續通膨,但從終端需求來看,隨著政府疫情補貼退場,消費需求將開始緩解,尤其是高單價商品。因此通膨狀況雖將延續,但預料將主要將來自供應鏈問題。而正如同先前報告中所說,我們看好通膨持續推升零售業,尤其是Costco的營收表現,通膨的動能除了來自商品價格本身的膨脹,也包含通膨讓人們更願意選擇Costco,並期待Costco FY2022年毛利率將維持在11.05%左右的水準。然而,美國聯準會受迫於高通膨,近期有轉鷹跡象,很有可能在本周12/16(四)召開的12月利率會議中加速縮減購債,讓預期升息時程提前,升息本身就將不利成長股評價,且升息也將壓抑通膨,屆時也將不利營運。

通膨與疫情的多變持續推動Costco表現,預估FY2022- 23年EPS為13.05美元、14.10美元

受惠於持續性的通膨與疫情的多變,Costco短期動能仍然十分明確,通膨預料將一直持續到FY22Q3,RNA病毒的多變的特性,讓疫情變得更加不可預測,且根據報導,最新變種病毒Omicron甚至可以感染已染疫者,疫情仍然看不到終點,而兩者將持續帶動銷貨與會員費收入。因FY22Q1營收優於預期,以及我們對通膨與消費習慣改變的預估變動,我們上調FY2022年銷貨收入至2144.86億美元(YoY+ 11.7%),並隨之上調銷貨毛利至236.88億美元(YoY+ 10.9%),銷貨毛利率為11.04%,會員費收入維持為41.88億美元(YoY+ 8.0%),上調營業利益為79.64億美元(YoY+ 18.72%),因營收具規模效應,營益率較FY2021年改善0.22個百分點至3.64%,且根據公司本季指引,FY2022年稅率將介於26- 27%,且FY22Q1獲利超乎預期,故我們上調稅後淨利預估為58.84億美元(YoY+ 15.9%),稀釋後EPS為13.05美元(YoY+ 15.8%)。

此外,因短期展望逐漸清晰,本次新增FY2023年預估,並將在隨後根據Costco FY2023年展店速度等調整預估。我們預估自有品牌、新市場與疫情間積累的會員將持續成為營收動能,FY2023年Costco銷貨收入預估為2269.26億美元(YoY+ 5.8%),銷貨毛利為251.66億美元(YoY+ 6.2%),因通膨勢頭放緩,且自有品牌佔比上升,銷貨毛利率改善0.05%至11.09%,會員費收入44.19億美元(YoY+ 5.5%),營業費用穩定,帶動營業利益至86.82億美元(YoY+ 9.0%),稅後淨利64.28億美元(YoY+ 9.2%),稀釋後EPS 14.10美元(YoY+ 8.0%)。

資料來源:CMoney預估

資料來源:CMoney預估

Costco為疫情與通膨下的最大受惠者,然目前股價已反映利多,且聯準會轉鷹將不利股價與營運表現,故維持評等為區間操作,目標價561美元

Costco成為疫情與通膨環境下少數受惠者,市場看好其相對同業的高成長,股價持續創高。然而,目前股價已反映高通膨與疫情利多,除非通膨有惡化跡象,否則評價難再創高。更甚者,自11月以來,高通膨問題逼得美國聯準會逐漸轉鷹,可能更早採取緊縮的貨幣政策,屆時不僅將不利股價表現,更將打擊營收動能。以12/10股價計算及FY2022年預估EPS計算,目前本益比界於42- 43倍,較行業平均的28倍高出許多,故我們維持評等為區間操作,並以預估之FY2022年EPS給予目標價561美元,建議投資人靜待12月利率會議結束,在後續股價回檔時再逢低布局。

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